曹幼非专栏

2007年5月12日 

最近证监会新的QDII政策出台，一举将股票投资的比例拉高到50%，可谓十分积极，这同时也促使了港股的走强。敝人对于这一政策十分赞同，同时也想借此机会，提出新环境下的一些投资浅见，供各位参考。

首先，政策上鼓励大家将人民币换成外币去做海外市场的投资已是确定无疑了。记得在2006年的文章里，我就常提到QDII应适度提高股票的投资比例（当然这样风险也高一些），更能吸引人们去投资QDII的商品。由于前一段保守投资的限制条件，只吸引了100亿多美元，在效果上不是十分理想。而目前证监会一举将股票投资比例由0%拉到50%，在决心上是十分清楚的。不管您是投资人或是基金行业的从业者，都应该开始详细看看海外市场的状况，以便当A股市场表现欠佳的时候，转而投向海外市场。政策上将一些国内资金转到海外，一方面可疏解人民币升值的压力，因为投资性质的流出如果抵销出口大于进口的流入，一定可以使人民币升值的速度缓和下来，经济成长的冲击也会随之减少。另一方面，似乎QDII也不太可能吸走太多银行存款，撼动不了居民存款总和的16万亿大军，因此，在政策方面应该是开了一个门，鼓励国内一般百姓重视海外市场的投资，而且看来会更加开放是可以确定的。

而在投资QDII方面又应该注意些什么呢？首先影响投资报酬率最大的还是人民币的升值，因为一年3-5%的升值幅度还是不小的。而且比较令人担忧的是，似乎在A股股价表现很强的时候，因为热钱的因素，美元换成人民币比较多，所以依现在上证综指在4000点附近的高度，恐怕也会有升值的压力。另一方面，QDII也限制了开放股票投资的市场必须是与中国监管机构签署过“监管合作备忘录”的市场，目前大概只有香港特区的监管部门与证监会签署了相关备忘录，所以一时之间港股被各界纷纷看好。我个人认为大家要比较小心，因为港股的大玩家主要是全球的基金公司，其次是大家族股东，如果想以钞票优势去强攻的话恐怕会期望过高，因为当股票炒得过高时，这些持股者会毫不犹豫将所有的股份卖出再转战其他市场或产业。而且，以中国市场的潜力，纽约、伦敦、新加坡等成熟股市的监管机构一定会加快与CSRC签署备忘录，这些市场法律完善，监管经验丰富，加之市场质量良好对投资人有利，中国证监会应该没有理由拒绝合作，因此建议国内投资人不妨先耐心等待，看看下一步还有什么样的市场开放，多方比较后再投资不迟。

现在，敝人估计大家还是比较关注A股市场，因为诱惑力实在是太强了，但以风险分散的角度来说，开始着手研究其他国际股市以便更进一步做好个人投资理财的时刻已经到来。

2007年4月26日 

最后，除了经营的策略必须高明之外，请也别忘了一个国家或公司是否可以有效能（即将想达成的功能实现）以及有效率（以比较短的时间及预算达成目标）地做出成绩，而且可以持续地越做越好，使得后来的竞争国家或公司很难超越。在这点上，我个人对新加坡政府的执行能力从来没怀疑过，不信您去旅行一趟，从出关、取行李、搭车就可以观察出来了。

这个题目乍看起来有点复杂，其实想谈的是有关上市公司质量的话题。简单地说，不管您买了一家公司的股票，或是一支股票型基金，重点都在于未来的投资回报。所以本周想和大家交流“上市公司质量”这个我自己也比较关心的主题。引发本文的动机来自一场与MBA互动的讲座，而另一则来自台湾电子业大佬张忠谋近期深度谈到公司治理的有关内容。

上周去复旦大学管理学院做了一场讲座，在和MBA学员聊基金产业之前，我做了一个小调查，发现买股票的人数大概是买基金的一倍以上，看来基金还没有得到大家的充分信任，或是MBA学员对于自己的选股能力很有自信。而我当场也向听众们请教了一个问题，“在现在A股中有些公司，因为有资产注入的性质，所以股价便可以大涨，但是未来如果任何原因导致注入不成，那么又会如何？”现场的朋友们似乎没有办法可以确定公司的未来将如何。所以这就符合了我的主题，到底投资的牛肉在哪里？我自己绝对不会单凭传言就去买一家公司的股票，毕竟风险太大。我们也看到，最近证监会针对若干炒作很凶的公司，去查到底公司的接单或资产注入的真实性，以及有没有大股东 / 经营层介入内线交易，以及若干账户是否有刻意操弄股价等不法行为，这些都是很应该做的。否则，未来A股还是会有投机味很重的现象，一般股民的投资风险也是很高的。

2007年4月28日 

正巧，张忠谋先生在台北最新一期的商业周刊中也提到一个上市公司董事会的责任和义务，与我本周主题也很有关，故而提出来与大家交流。大家不妨认真想一想，A股的上市公司是否在公司治理上先让投资人放心，然后才能再谈到投资该股票可否获利。张先生提到一个董事会应该具备3项权利与义务，分别是监督、指导管理层以及选任专业经理人。我们文中所担心的其实是有关监督及选任专业经理人方面的问题，其实现实中“指导管理层”的困难更大，因为内地的商业社会才萌芽不久，人才缺乏是一个不争的事实，但以长久而言，聘用国外资深专家担任上市公司独立董事以指导管理应该值得尝试，也有利于建立投资者的信任度。

而有趣的是，张先生发现英国皇室的三种权利——被咨询、提出警告（有点类似监督的概念）及鼓励——与我们所说的董事会职权有极大的相通之处。最后，再一次提醒大家，如果买个别公司的股票，请在关注股价变动之外，注意考察各公司的治理状况。归根结底，一定要知道我们投资的“牛肉”在哪里。

2007年4月21日 

自从2.27股灾以来，股市可用“沸腾”来形容，恐怕出乎很多人的预料。说实在的，这种状况也远超我的想象。遥想半年前，我还在利用各种场合提醒大家要尽量利用股票来做理财的重要工具，当然股票型基金是个很好的选择。不曾料到，目前每天股市有2千亿以上的成交量，依报载是流通市值的4%左右。只觉得国内股市与城市的硬件建设一般，就是一个“快”字。最近听说，同事们家宅的装修工人、小区邻居及乡下亲戚纷纷要投入股市，更是加速了人气沸腾的现象。我不禁在想，到底这样单边的上涨，何时才可休息一下？而又有什么样的因素会促成这样的休息？而针对这些问题，我也没有一个答案，但是有一些想法可以与大家交流，所以这次是特向各位寻求解药了。

首先，任何市场都不会只涨不歇，国内一般民众的跟风较盛，故而想向大家介绍“擦鞋童”理论。这个被全球投资学教科书广泛采用的理论，源于1929年美国股市大恐慌之前发生的一种现象，也就是连街边的擦鞋小童都在与客人交换股市看法或个股情报时，这个股市已经达到了一种几近疯狂，全民炒股的阶段，股市即将反转的信号已然出现。相同的案例也曾出现过在日本1990年的“泡沫”时代，那时日本的地价疯狂上涨，夸张程度已到了“以东京的土地市值可以买下全美国的土地”，美国管理界也在学习“日本式管理”。当然在繁华落尽之后，一切回归现实，迄今日东京的地价在16年之后还没回到当时的价位，甚至还有30%左右的差距。

美国市场也没落后，美国的机构投资人在市场上占6成以上成交量或市值，而他们一般也被认定都是理性的投资经理，即使这样，美国在2000年也走了“网络泡沫”。当时初期时，如果网络设立，点击率有几百万次以上的话，股价就可以冲上100美元的水平。而后期只要有几个年轻人在硅谷开个创业说明会，公司还没有成立，立刻有创投基金捧上百万甚至千万美元，目的只在不落人后。当时为了让分析师好说故事，还创立了“本梦比”的概念，即便没有营业收入，但只要可以编个大梦，股价再高也不贵，这些内容就是我常提到的纳斯达克5300点高点附近的情境，而在4月17日收盘时，纳斯达克指数仅在2500点附近。所以，任何大的不理性必然会有修正，而且只能事后证明。

最后，回到咱们的基本问题，A股将会如何？又是什么因素会促使其修正？很抱歉，这次我没有答案，当然有答案也是瞎猜的，毕竟投资者的心理反应很难揣测，所以投资学的工具都不太管用。但是依以往的归纳来看，大概不外乎中央银行的升息或天灾比较有机会让如此高速的火车反转。最近与同业高手聊天，似乎大家也没有什么把握如何作预测，也欢迎大家都来参加这千载难逢的投资大猜谜。

2007年4月21日 

想与大家交流基金经理这个话题的原因，和过年后的跳槽风有点关系。此外，我在各地做理财讲座时，也有很多投资者不知如何评价与选择基金经理。想来大家可能没有太多机会接触基金经理，也对这个职业报有很强的好奇心。本人一直从事投资专业，自1988年起就有幸和许多分析员及基金经理共事，自己也算其中一员。因此对基金经理有较多的了解，也趁此机会帮助大家揭开他们的神秘面纱。

在介绍这个职业前，还是想和大家强调一个基本概念——基金业绩不仅取决于基金经理的水平（估计有7成左右的相关度），也与该基金公司整个投研团队的水平有关。所以，我一直强调买基金时要注意选择好的基金公司。

言归正传。据本人观察，基金经理需要具备至少三个方面的特质。第一，扎实的专业功底，不仅仅要具备丰富的金融财务专业知识，对于全球及各国的总体经济与行业的变迁也要有足够深入的洞察力，此外对于如何评估一家上市公司也要有很强的研判能力。第二，绝佳的逻辑思维，要能够把纷繁复杂的海量资讯进行分类整理并推测可能的发展，因为股票投资是买未来，过去的很多资讯都是为了可以准确地预测未来。第三，良好的“投资心志”，前面说了那么多专业背景，但最终能不能“按钮”即做好投资决策才是最终目的。因为基金经理面临极大的决策“压力”，我曾奉劝不少优秀人才放弃做基金经理而专门负责做研究工作。除了决策“压力”，基金经理还面临业绩排名及客户抱怨的重压。各位知道，现在基金业绩已经是周周比，月月比，季季比，基金公司内部也有排名或者考核期，不仅奖金与排名挂钩，考核期内业绩不佳还有下课之虞。此外，基金经理还要时时面对投资者因为业绩落后而提出的投诉或抱怨。以前听过银行柜员说，基金净值只要有一天跌破1元也是投资者不能接受的，更不要说业绩落后了。如此种种压力叠加在一起，没有很粗的神经是承受不住的。在这样的生存环境下，即便能坚守住并取得良好的投资业绩，很多也是以牺牲自己的健康为代价换来的。表面风光的背后，伴随着的失眠、胃肠功能紊乱、常感冒（免疫系统不佳）也是干这行最常见的毛病。所以，请大家多多体谅基金经理，要给他们一定的耐心。毕竟短期内业绩不好是常常发生的，谁喝水不曾被呛过？重要的是比照我上面所提的三大特质，通过基金经理发表的观点或文章等来评判其水平如何，如果对他们有信心，可以多给一些时间，如果信心有所动摇，也不妨做其它的选择。

除了以上的特质外，为什么我说“适合”而不说最好呢？这点与每个人的人生志向不同有关。现在有不少基金经理跳槽去私募基金，也就是为少数人操盘，就反映了不同的人生价值取向。我在台湾曾经领导和训练过一些很优秀的基金经理，有些后来选择自创私募基金，目标是尽快累积个人的财富，有的成功了，也有介入投机炒作而受监管机构处罚的。也有很多优秀的经理人并不把赚钱当成第一要务，而在基金公司一干就是八年、十年，因为长时间的业绩优异而受到评比公司的颁奖，这样的人在我同事之中也至少有3、5个。他们的想法是基金业本来待遇就不错，如果好好投资股市也可以累积致富，但如果把一支基金长久做好，带给投资人优良的业绩回报不也算在人生的画布上留下丰富的色彩吗？

所以如果可以，一方面应该了解3-5个基金经理（尤其是你所购买基金的基金经理），观察他们是否具备应有的素质；另一方面也不妨从基金经理的定期报告（在我们信诚基金是要求必须定期发表）中去了解他们的人生志向与您的利益相符与否。找到“最好的”基金经理并不实际，如果您可以找到“适合的”，不但是功课做得好，想必前世也需积德不少才可享此福报。