曹幼非专栏

2007年8月28日

  非常高兴从报纸上看到现在每天开户买基金的人数已经超过了股票户，这表示过去的一段时间中，基金业的努力有了又快又好的结果。但是，若您仔细地想想，好像是基金经理们的贡献比较大一些，但同时一般社会大众似乎也会把这些基金经理想成是用力捞钱、坐领高薪的金领，但对他们的很多工作状况不是太理解，所以我想提供一些资讯，让大家交流得更完整一些。

  作为一个基金经理，过去一年的日子并不轻松。首先，基本的工作包括每天早晨开会，研究市场的各种议题，平常有时间一定拜访许多的上市公司或行业专家。每个礼拜还要参加内部会议以检讨市场总体形势及个股的选择问题，不定期去听券商的分析报告，以及最令人困扰地必须经常（有人每日，也有每周的）去检讨自己的投资组合。有些个股选得不错，但已经涨了3成以上，是抛还是不抛；有些自己认为获利前景很好的公司，可投进去了以后股价却动也不动；还有这个月或这季，业绩排名怎应从排后面往前赶。当然还有最“终极”的问题，到了5200点以上，依投资学教科书上写的已经很贵了，到底是应该和所有人一起博傻，还是依靠自己的专业素养去减码而不和别人博弈。

  上面这些情况造成许多基金经理每天工作时间长，心中有很多压力，因此在健康上大部分都有问题。例如在我公司，基金经理多人体重减了8斤、10斤，身体免疫力减弱以至容易感冒，没时间没心情做运动还有最糟的是没有时间和心情陪伴老婆、孩子，没时间与朋友聚聚来放松放松。一定有朋友说，他们拿了超级高薪以及年底分红，不是报酬很高吗？以我自己的理解，有不少的公司并不大方，绝对没有太多百万以上分红的，所以才会有不少基金经理转投私募基金，反而钱多压力少。当然，请大家注意一个最残酷的现实，如果一位基金经理连续两、三季度的业绩不好的话，极可能会被炒鱿鱼的，而别的公司也不一定会要，强迫转业或失业的风险也是很大的。

  各位投资人在了解上面真实的情况后，更应该向有一些怀抱崇高理想的基金经理们致敬。他们品行端正，绝不和恶人挂钩，同时也非常重视这么多（几十万户，甚至百万户以上）投资人的辛苦钱，用自己的专业及道德责任努力投资，也不会将挣钱当作人生的最重要目标。所以，各位应该可以接受，向这些在付出极大的心力后，让我们所有人获利丰厚的基金经理致以最高的尊敬及感谢。最后，容我建议大家，如果您觉得自己买的基金表现实在很棒，请踊跃地到该基金公司的网站表达对基金经理的感谢及尊敬的感受，我相信这一定也会激励他们在感动之余更加努力，大家的报酬以及基金行业的发展也会更加灿烂。

 2007年8月21日

  这周以来，市场上热闹不断，从我们曾经谈过的美国次级房贷危机、香港股市的重挫、对香港股市的进入规则放松以及沪深300指数逾越5000整数关，真可谓目不暇接、精彩连连。或许是阳光酷晒，让我想谈些其他的题目，同事们建议是不是和大家交流一下“股指期货”，因为股指期货渐行渐近，规则在不断完善，金融期货的资格申请和核准也是紧锣密鼓，因此在这里想提供一点浅见作为参考。

  2007年8月9日

  原来我自己对于不动产的投资是兴趣不大的，但最近总体情况有些改变，所以也想提出来和大家交流。主轴是大家未来还是要把房地产投资加以理解并且把握。基本的理由是，看来全球的房地产（包括国内）还得涨，而另一方面我想是和股票以及股票型基金属于不同的资产，在风险的分散上可以达到比较好的效果。

  首先，房地产的特色是总价很高，买卖的手续很麻烦，而且风险也不太低。任何一套住房总价现在在上海动不动就上百万元，所以占您投资总额的比重就比较高了，这也是我以前不喜欢的主因之一。但现在实在因为国内经济太火了，房地产动不动就涨个两三成，所以我现在也建议大家应该出了自住房以外，应该另外投一些。以下是一些想法来确定不犯大错，一是尽量采取推出楼花（即预售）时就去定下来，好处是买到现在的价位以外，只需要付订金，而且快到交房时还是毛胚房的状态，到时转卖比较容易而且不需要浪费装修。

  其二是看个人能力，如果可以的话尽量以好地段及单价高的房产稳住。一方面是“省力气”，因为买卖房屋还是非常地麻烦，所以处理一套肯定要比两套省力，除非您是专家，否则数量越少越好；另一方面，单价越高的其实“风险也比较低”，因为房产贵的原因主要是地段，例如新天地附近地价绝对不低，而且历史可以证明最贵的房产也是过去房产下跌时“跌得最少的”。但是风险还不能完全消除，因为您必须有把握每个月可以付得出按揭贷款的利息，所以您若是以投资而不是自住为目的，在向银行贷款的时候，以“纯借款”+“不还本金”的方式为好，如此将来遇到市场大波动的时候也不会受到冲击。我试着整理出一些过去十年内不动产市场大跌的情况供大家参考，他们有香港97回归之前、东南亚在97金融风暴之后、英美防务价格自07年初大涨七八成后修正两三成，以及建设公司因周转不灵倒闭等，所以房地产也不是难以调控的。

  在往深一层来探讨房产投资，绝对和全球流动/投资的资金有最直接的联系，不信的话，问一下上海及北京顶级小区的买主几乎一半以上来自海外，所以您的投资组合里要是没有自主以外的房产也使属于高风险的一类。再者，有一些地方，像外滩或陆家嘴，使不可能在造很多“新”的房产了，加上全世界这么多人看好中国，就像英国伦敦的豪宅是全球单价最贵的，其实没什么深奥的道理，不过是俄罗斯、东欧、印度、新加坡及香港等地的有钱人“认定”伦敦是他们心目中的地球核心罢了，而10年后上海和北京不也有同样的机会？所以我认错，将房产投资列入重要项目。

2007年8月2日 

本周四敝人受到全球财经咨询提供业界的龙头——路透社的邀请，在一个论坛上谈“台湾QDII的发展”，因此比较严谨的针对这个题目做了些研究，所以也想在专栏中向大家汇报。另外，在一个专家团的讨论中也吸收了很多有价值的观点，也想一并找个最有参考价值的来提供给大家参考。

台湾自1988年即开始放宽人们对外汇款的限制，而是一开始每人每年可以汇出500万美元（是个很大的数目），而且该年开始允许基金公司发行海外投资的基金（即QDII）。但是在1988年至1997年之间，这个部分只有少数极有钱的人才会做这类的投资。估计当时有不少台湾人到国内做小工厂、商店的投资是由这个渠道出台湾进国内的。而1997年开始，因为亚洲金融危机，不少没有受到规范的海外基金，因为市场巨幅下跌，不少国内百姓损失颇大，政府才开始规范而形成积极的管制。

真正比较多的台湾的钱经由受管制的海外基金（如同国内的QDII）是自2003年开始，由20多亿美元的规模到04年已经增加了1倍到了50多亿美元。而自05年开始数额倍增，到了06年底规模变成了200多亿美元。另外，由人行的外汇管制局的数字，应该有到440亿美元以上。这样的快速增加，只有一个重要的原因——台湾股市因为经济不景气所以表现很差，一般百姓只有转向海外市场才有更好的回报。而您有注意的话，05及06年也是所谓金砖回国兴起而且很流行的开始。如果您当时有投入中国、印度、巴西或者俄罗斯市场的话，每年的回报可以在百分之五十以上，自然吸引了很多的目光。对国内的一般人来说，只要A股市场仍然有好的回报，贸然作QDII的吸引力就差了。如果大家还记得1、2个月前曾建议大家可尝试投入H股中的国企及红筹没有理由不涨。这点在论坛上保险公司及证券公司也是持相同的观点。商品相信很快就可以和大家见面了。根据以上所谈的，如果A股市场没有发挥到极限，则QDII的规模，如同台湾一样是不会短期内变大的。

但是论坛中有一位是某信托公司的高管，他倒是提出了一个我看不到的观点，他们的高端客户却是已经开始要求信托公司提供适合的QDII商品来让他们投资。原因获取是将风险自国内股市分散到国外，他们也许觉得A股太贵或是想将来把财产放在海外供下一代出国时使用等等。

不管怎么说，听到有人们开始实际行动总是件好事。而且由台湾的经验也是有了03-05年间的积累，一方面由小规模的实践累积经验，而另一方面对海外市场的知识也是需要时间开充实。如今我的朋友就算不在金融行业服务，也可以充分的了解我给他们的建议以及实际去执行投资。最后，也希望大家能够接触QDII对如港股加强了解，或许可以在美国次级房贷债券的冲击下，买到低价但未来潜力无限的QDII投资方案。

2007年7月26日 

2、3个月以前，就有市场传出美国次级房贷债券出了问题，但一直到最近几天，尤其是7月27日和8月1日，更是引起全球股灾，日本、香港、澳洲、欧洲各地股市纷纷下跌5%以上，到了8月1日连A股市场也被波及（当然也有可能是上证综指到了4500点后有调整的压力）。笔者想藉此机会向大家做个介绍，债券市场（或固定收益fixed income）是未来重要的投资选项，也是未来会影响股票市场的重要因素（因为当市场剧烈波动时，不少的投资资金会转向债券而非股票）。

首先，大家不妨可以先了解什么是次级贷款债券（supreme loan bonds）以及其形成的原因。简单而言，美国自2000年的不景气时期开始，布什政府利用低利率（联邦准备银行的基础利率曾到1%），再配合02年开始的减税措施，直接鼓励大家购房，目的是利用建筑业火车头的特色来拉动整个经济的成长。这样的「势」实带动了美国一波强力的不动产价格大涨。以洛杉矶为例，十几年来房价没动过，但在04-06年间平均房价至少走高70%以上，市场有点着了魔，当然现在已经自高点回落了2成以上，所以还是回到一个市场的铁证——涨太多还是会修正。同时，在这样的形势下，很多做房屋贷款的银行、金融公司，一定不愿放弃嘴边的肥肉，所以大力扩张住房贷款，其中最令大家诟病及担心的有以下两个这个政策：其一，作废按揭贷款，购房无需提供首付款，全部购房资金皆可从银行贷款，另外前几年可以只付息而不用偿还本金，以此来吸引借款客户；其二，对借款人不作任何信用审核，即针对“次级信用”的人借出大笔金额，而对于那些打零工、新移民和年轻单身母亲等人而言，现在就面临了没法付出利息，更别说本金了。

到了现在，因为金融技术的进步，有的投行向这些银行买这些几万的贷款，将它包成一笔债券，然后卖给公募基金、避险基金、退休基金或保险公司，而名字就叫“次级房贷债券”，而且有信用评等公司如SRP（标准普尔）给予债券信用等级。而这次出问题的原因是，当这些次级贷款人的违约率升高之后，这些债券的平等便被SRP等调降，债券的价格因此大跌，使投资者遭受了很大的损失，而且是没人接手，想卖也没门。更有甚者，美国贝尔史登（Bayer Stern）证券公司旗下的避险（或私募）基金就是专门投资这种债券（因利息略高），而更糟糕的是他们还再拿这些债券抵押，再去多投新的次级债券。

而在前两天，贝尔避险基金公司的客户要求赎回基金，但因为这些债券在市场上没人敢买，故而向市场公告拒绝客户的赎回申请，因而引起市场上的恐慌。大家可能不了解，全球的债市比股市大得多，而一天之中债券的价钱变了5%是很剧烈的（一年利息才5%），所以对债市冲击很大，进而有些机构会开始卖出一些股票，以免当危机扩大时受伤太重。在所有上市公司中，金融机构的股价在这次危机中是被直接波及而跌得最惨的，因为投资人害怕他们持有此类债券，或其它类似债券受池鱼之殃。

从这次事件大家不妨可以了解全球债市与股市的相关性，也更能体会股市中像这样“祸从天降”类风险的突兀了，这些对未来投资海外时会有所帮助。当然，美国的这个事件对A股的冲击应该有限，连美国的财务部也跳出来处理，所以A股仍会走自己的路。